Übernahme

In der Wirtschaft bezeichnet eine Übernahme den Kauf eines Unternehmens (des Zielunternehmens ) durch ein anderes (den Erwerber oder Bieter ). In Großbritannien bezieht sich der Begriff auf den Erwerb einer Aktiengesellschaft , deren Aktien öffentlich notiert sind, im Gegensatz zum Erwerb einer privaten Gesellschaft .

Das Management des Zielunternehmens kann einer geplanten Übernahme zustimmen oder sie ablehnen. Daraus ergeben sich folgende Übernahmekategorien: freundliche, feindliche, umgekehrte und Rückübernahme. Die Finanzierung einer Übernahme erfolgt häufig über Kredite oder Anleiheemissionen, darunter auch Hochzinsanleihen , sowie über ein einfaches Barangebot. Auch die Beteiligung am neuen Unternehmen kann Teil der Finanzierung sein.

Eine freundliche Übernahme ist ein Unternehmenserwerb, der von der Geschäftsführung des Zielunternehmens genehmigt wird. Bevor ein Bieter ein Angebot für ein anderes Unternehmen abgibt, informiert er in der Regel zuerst den Aufsichtsrat des Unternehmens .

Bei privaten Unternehmen sind Aktionäre und Vorstand in der Regel identisch oder eng miteinander verbunden, weshalb private Übernahmen meist einvernehmlich verlaufen. Stimmen die Aktionäre dem Verkauf zu, ist der Vorstand üblicherweise derselben Meinung oder ausreichend von den Aktionären beeinflusst, um mit dem Bieter zu kooperieren. Dieser Punkt ist für das britische Übernahmekonzept, das stets den Erwerb eines börsennotierten Unternehmens beinhaltet, nicht relevant. ^{[ 1 ]}

Ein „Bärenumarmungsangebot“ ist ein unaufgefordertes Übernahmeangebot, das so großzügig ist, dass die Aktionäre des Zielunternehmens es mit hoher Wahrscheinlichkeit annehmen werden. ^{[ 2 ]}

Eine feindliche Übernahme ermöglicht es einem Bieter, ein Zielunternehmen zu übernehmen, dessen Management einer Fusion oder Übernahme nicht zustimmen will . Der Bieter, der ein feindliches Übernahmeangebot unterbreitet, wendet sich direkt an die Aktionäre , anstatt die Zustimmung von Führungskräften oder dem Aufsichtsrat des Unternehmens einzuholen. ^{[ 3 ]} Eine Übernahme gilt als feindlich, wenn der Aufsichtsrat des Zielunternehmens das Angebot ablehnt und der Bieter es weiterverfolgt oder das Angebot direkt unterbreitet, nachdem er seine feste Absicht zur Abgabe eines Angebots bekannt gegeben hat. Die Entwicklung der feindlichen Übernahme wird Louis Wolfson zugeschrieben . ^{[ 4 ]} Ein Arbeitspapier der SEC, das feindliche Übernahmen von 1965 bis 2013 untersuchte, ergab, dass solche Transaktionen Ende der 1960er Jahre etwa 40 % aller M&A -Aktivitäten ausmachten, bis 2013 jedoch auf rund 5 % zurückgingen. Damit spielten sie in den 2000er Jahren nur noch eine untergeordnete Rolle im gesamten Übernahmegeschehen. ^{[ 5 ] [ a ]} ​​Eine Studie über M&A-Transaktionen aus den Jahren 1990–2005 ergab zudem, dass etwa 24 % der feindlichen Übernahmen erfolgreich sind. ^{[ 7 ]}

Eine feindliche Übernahme kann auf verschiedene Weise erfolgen. Ein Übernahmeangebot kann abgegeben werden, bei dem das übernehmende Unternehmen ein öffentliches Angebot zu einem Festpreis über dem aktuellen Marktpreis unterbreitet . ^{[ 8 ]} Alternativ kann das übernehmende Unternehmen einen Machtkampf um die Stimmen der Aktionäre führen , indem es versucht, genügend Aktionäre – in der Regel eine einfache Mehrheit – davon zu überzeugen, das Management durch ein neues zu ersetzen, das der Übernahme zustimmt. ^{[ 8 ]} Eine weitere Methode besteht darin, still und leise genügend Aktien am freien Markt zu erwerben, bekannt als schleichendes Übernahmeangebot oder Überraschungsangriff , ^{[ 9 ]} um einen Managementwechsel herbeizuführen. In all diesen Fällen wehrt sich das Management gegen die Übernahme, sie wird aber dennoch durchgeführt. ^{[ 8 ]}

In den Vereinigten Staaten ist ein gängiges Verteidigungsmittel gegen feindliche Übernahmen die Beantragung einer einstweiligen Verfügung gemäß Abschnitt 16 des Clayton Act . Das Zielunternehmen argumentiert, dass die Übernahme gegen Abschnitt 7 des Gesetzes verstoßen würde, der Transaktionen verbietet, die den Wettbewerb erheblich beeinträchtigen oder ein Monopol begründen könnten. ^{[ 10 ]}

Die wichtigste Konsequenz eines als feindlich eingestuften Übernahmeangebots ist eher praktischer als rechtlicher Natur. Kooperiert der Vorstand des Zielunternehmens, kann der Bieter eine umfassende Due-Diligence- Prüfung der Angelegenheiten des Zielunternehmens durchführen und sich so ein detailliertes Bild der Finanzen verschaffen. Im Gegensatz dazu stehen einem feindlichen Bieter nur begrenzte, öffentlich zugängliche Informationen über das Zielunternehmen zur Verfügung, wodurch er versteckten Risiken in Bezug auf dessen Finanzen ausgesetzt ist. Da Übernahmen häufig Bankkredite zur Finanzierung des Angebots erfordern, sind Banken aufgrund des relativen Informationsmangels über das Zielunternehmen oft weniger bereit, einen feindlichen Bieter zu unterstützen. Nach dem Recht des US-Bundesstaates Delaware müssen Vorstände Abwehrmaßnahmen ergreifen, die dem Ausmaß der Bedrohung durch den feindlichen Bieter für das Zielunternehmen angemessen sind. ^{[ 11 ]}

Ein bekanntes Beispiel für eine extrem feindliche Übernahme war Oracles Angebot zur Übernahme von PeopleSoft . ^{[ 12 ]} Bis 2018 wurden rund 1.788 feindliche Übernahmen mit einem Gesamtwert von 28,86 Milliarden US-Dollar angekündigt. ^{[ 13 ]}

Eine umgekehrte Übernahme ist eine Übernahmeart, bei der ein privates Unternehmen ein börsennotiertes Unternehmen erwirbt. Dies geschieht üblicherweise auf Initiative des privaten Unternehmens, um sich selbst an die Börse zu bringen und dabei Kosten und Zeitaufwand eines herkömmlichen Börsengangs (IPO) zu vermeiden . Im Vereinigten Königreich , gemäß den AIM- Regeln, gilt jedoch eine Übernahme innerhalb von zwölf Monaten als umgekehrte Übernahme, wenn für ein AIM-Unternehmen Folgendes gilt:

• in einem der Klassentests 100 Prozent übertreffen; oder
• eine grundlegende Veränderung der Geschäftsstruktur, des Vorstands oder der Stimmrechtskontrolle zur Folge haben; oder
• Im Falle einer Investmentgesellschaft: wesentlich von der im Zulassungsdokument dargelegten Anlagestrategie abweichen oder, falls bei der Zulassung kein Zulassungsdokument vorgelegt wurde, wesentlich von der in der Vorabmitteilung dargelegten Anlagestrategie abweichen oder wesentlich von der Anlagestrategie abweichen.

Eine Einzelperson oder Organisation, oft auch als Unternehmensräuber bezeichnet , kann einen großen Teil der Aktien eines Unternehmens erwerben und dadurch genügend Stimmen erhalten, um den Vorstand und den CEO auszutauschen . Mit einem neuen, genehmen Managementteam wird die Aktie potenziell zu einer deutlich attraktiveren Anlage, was zu einem Kursanstieg und einem Gewinn für den Unternehmensräuber und die übrigen Aktionäre führen kann. Ein bekanntes Beispiel für eine umgekehrte Übernahme in Großbritannien war die Übernahme von Optare plc durch die Darwen Group im Jahr 2008. Dies war auch ein Beispiel für eine sogenannte „Backflip“-Übernahme (siehe unten), da Darwen in den bekannteren Namen Optare umbenannt wurde.

Eine Rückübernahme ist jede Art von Übernahme, bei der das übernehmende Unternehmen zu einer Tochtergesellschaft des gekauften Unternehmens wird . Diese Art der Übernahme kann vorkommen, wenn ein größeres, aber weniger bekanntes Unternehmen ein angeschlagenes Unternehmen mit einer sehr bekannten Marke kauft. Beispiele hierfür sind:

• Die Texas Air Corporation übernahm Continental Airlines , behielt aber den Namen Continental bei, da dieser bekannter war.
• Die Übernahme des angeschlagenen Telekommunikationsunternehmens AT&T durch SBC und die anschließende Umbenennung in AT&T. ^{[ 14 ]}
• Der Kauf von CBS durch Westinghouse im Jahr 1995 und die Umbenennung in CBS Corporation im Jahr 1997 , wobei Westinghouse zu einer Marke des Unternehmens wurde.
• NationsBank übernahm die Bank of America , behielt aber den Namen der Bank of America bei.
• Norwest kaufte Wells Fargo , behielt aber letztere Bank aufgrund ihres Bekanntheitsgrades und ihrer historischen Bedeutung im amerikanischen Westen.
• Interceptor Entertainment übernahm 3D Realms , behielt aber den Namen 3D Realms bei.
• Nordic Games kauft die Vermögenswerte und Markenrechte von THQ und benennt sich in THQ Nordic um .
• Infogrames Entertainment, SA wird zu Atari SA .
• Die Übernahme der Broadcom Corporation durch Avago Technologies und die anschließende Umbenennung in Broadcom Inc.
• Die Übernahme von Starbreeze durch Overkill Software . ^{[ 15 ]}

Häufig zahlt ein Unternehmen, das ein anderes übernimmt, einen festgelegten Betrag. Dieses Geld kann auf verschiedene Weise aufgebracht werden. Auch wenn das übernehmende Unternehmen über ausreichend liquide Mittel verfügt, ist es unüblich, die Zahlung vollständig aus den eigenen Kassen zu leisten. Meistens wird das Geld von einer Bank geliehen oder durch die Ausgabe von Anleihen beschafft . Fremdfinanzierte Übernahmen werden als Leveraged Buyouts (LBOs) bezeichnet , und die Schulden werden in der Regel in die Bilanz des übernommenen Unternehmens übertragen. Dieses muss die Schulden dann zurückzahlen. Diese Technik wird häufig von Private-Equity-Gesellschaften angewendet. Der Fremdkapitalanteil kann in manchen Fällen bis zu 80 % betragen. In diesem Fall müsste das übernehmende Unternehmen nur 20 % des Kaufpreises aufbringen.

Barangebote für börsennotierte Unternehmen beinhalten häufig eine „Alternative in Form von Schuldverschreibungen“, die es Aktionären ermöglicht, einen Teil oder die gesamte Gegenleistung in Form von Schuldverschreibungen anstatt in bar zu erhalten. Dies dient primär dazu, das Angebot steuerlich attraktiver zu gestalten . Die Umwandlung von Aktien in Bargeld gilt als Veräußerung und löst die Zahlung von Kapitalertragsteuer aus. Werden die Aktien hingegen in andere Wertpapiere , wie beispielsweise Schuldverschreibungen, umgewandelt , wird die Steuer auf den Folgejahrgang verschoben.

Eine Übernahme, insbesondere eine umgekehrte Übernahme , kann durch einen reinen Aktientausch finanziert werden. Der Bieter zahlt kein Geld, sondern gibt stattdessen neue Aktien an die Aktionäre des zu übernehmenden Unternehmens aus. Bei einer umgekehrten Übernahme erhalten die Aktionäre des zu übernehmenden Unternehmens die Aktienmehrheit und damit die Kontrolle über das bietende Unternehmen. Das bietende Unternehmen behält die Managementrechte.

Besteht die Übernahme eines Unternehmens lediglich aus einem Angebot eines Geldbetrags pro Aktie (und nicht etwa aus einer Zahlung in Aktien oder Schuldverschreibungen), so handelt es sich um eine reine Barübernahme. ^{[ 16 ]}

Das kaufende Unternehmen kann die erforderlichen Mittel auf verschiedene Weise beschaffen, beispielsweise aus vorhandenen liquiden Mitteln, durch Kredite oder durch eine separate Ausgabe von Unternehmensaktien .

Übernahmen in Großbritannien (d. h. ausschließlich der Erwerb börsennotierter Unternehmen) unterliegen dem City Code on Takeovers and Mergers , auch bekannt als „City Code“ oder „Takeover Code“. Die Übernahmeregeln finden sich im sogenannten „Blue Book“. Ursprünglich handelte es sich beim Code um ein nicht-gesetzliches Regelwerk, dessen Einhaltung von den Institutionen der City of London auf theoretisch freiwilliger Basis erfolgte. Da ein Verstoß gegen den Code jedoch erheblichen Reputationsschaden und den Ausschluss von städtischen Dienstleistungen dieser Institutionen nach sich zog, wurde er als verbindlich angesehen. Im Jahr 2006 wurde der Code im Zuge der Umsetzung der europäischen Übernahmerichtlinie (2004/25/EG) durch Großbritannien in ein Gesetz überführt. ^{[ 17 ]}

Der Kodex schreibt vor, dass alle Aktionäre eines Unternehmens gleichbehandelt werden müssen. Er regelt, wann und welche Informationen Unternehmen im Zusammenhang mit dem Übernahmeangebot veröffentlichen müssen und welche nicht, legt Zeitpläne für bestimmte Aspekte des Angebots fest und bestimmt Mindestgebotshöhen nach einem vorherigen Aktienkauf.

Insbesondere:

• Ein Aktionär muss ein Angebot abgeben, wenn sein Aktienanteil, einschließlich des Anteils von gemeinsam handelnden Parteien (einer „ gemeinsamen Partei “), 30 % des Zielaktienkapitals erreicht.
• Informationen im Zusammenhang mit dem Angebot dürfen nur durch Bekanntmachungen veröffentlicht werden, die im Kodex geregelt sind.
• Der Bieter muss eine Mitteilung veröffentlichen, wenn Gerüchte oder Spekulationen den Aktienkurs eines Unternehmens beeinflusst haben;
• Die Höhe des Angebots darf nicht niedriger sein als jeder Preis, den der Bieter in den zwölf Monaten vor der Bekanntgabe seiner festen Absicht zur Abgabe eines Angebots gezahlt hat;
• Werden Aktien während der Angebotsfrist zu einem Preis gekauft, der über dem Angebotspreis liegt, muss das Angebot auf diesen Preis erhöht werden.

Die Regeln für den Erwerb wesentlicher Anteile, die früher dem Kodex beigefügt waren und die Bekanntgabe bestimmter Anteilsbestände regelten, wurden inzwischen abgeschafft, ähnliche Bestimmungen existieren jedoch noch im Companies Act 1985 .

Es gibt verschiedene Gründe, warum ein Unternehmen ein anderes Unternehmen erwerben möchte. Manche Übernahmen erfolgen opportunistisch – das Zielunternehmen ist aus verschiedenen Gründen möglicherweise sehr günstig bewertet, und das übernehmende Unternehmen entscheidet, dass es langfristig durch den Kauf Gewinn erzielen wird. Die große Holdinggesellschaft Berkshire Hathaway hat im Laufe der Zeit durch den opportunistischen Kauf zahlreicher Unternehmen auf diese Weise hohe Gewinne erzielt.

Andere Übernahmen sind strategisch , da sie über die reine Steigerung der Rentabilität des Zielunternehmens hinausgehende Folgeeffekte haben sollen. Beispielsweise kann ein übernehmendes Unternehmen ein profitables Unternehmen mit guten Vertriebskapazitäten in neuen Gebieten erwerben, die es auch für seine eigenen Produkte nutzen kann. Ein Zielunternehmen kann attraktiv sein, weil es dem übernehmenden Unternehmen den Eintritt in einen neuen Markt ermöglicht, ohne das Risiko, den Zeitaufwand und die Kosten einer neuen Abteilung tragen zu müssen. Ein übernehmendes Unternehmen könnte einen Wettbewerber nicht nur aufgrund dessen Rentabilität übernehmen, sondern auch, um den Wettbewerb in seinem Bereich auszuschalten und langfristig Preiserhöhungen zu erleichtern. Zudem kann eine Übernahme die Annahme bestätigen, dass das fusionierte Unternehmen aufgrund des Abbaus redundanter Funktionen profitabler sein kann als die beiden Unternehmen getrennt.

Übernahmen können auch von einem Prinzipal-Agent-Problem im Zusammenhang mit der Vergütung von Topmanagern profitieren. Beispielsweise ist es für einen Topmanager aufgrund von Informationsasymmetrien relativ einfach, den Aktienkurs seines Unternehmens zu senken . Er kann die Verbuchung erwarteter Aufwendungen beschleunigen, die Verbuchung erwarteter Erträge verzögern, außerbilanzielle Transaktionen durchführen, um die Rentabilität des Unternehmens vorübergehend schlechter erscheinen zu lassen, oder einfach extrem konservative (d. h. pessimistische) Schätzungen zukünftiger Gewinne veröffentlichen. Solche scheinbar negativen Gewinnnachrichten werden den Aktienkurs des Unternehmens wahrscheinlich (zumindest vorübergehend) senken. (Dies ist wiederum auf Informationsasymmetrien zurückzuführen, da Topmanager häufiger alles tun, um die Gewinnprognosen ihres Unternehmens zu beschönigen .) Es bestehen in der Regel nur sehr geringe rechtliche Risiken, wenn man in der Bilanzierung und bei Gewinnschätzungen „zu konservativ“ vorgeht.

Ein gesunkener Aktienkurs macht ein Unternehmen zu einem leichteren Übernahmeziel. Wird das Unternehmen aufgekauft (oder von der Börse genommen) – zu einem deutlich niedrigeren Preis –, profitiert der Übernehmer von den heimlichen Kursmanövern des ehemaligen Topmanagers. Dabei können (fragwürdige) Milliardenbeträge von den bisherigen Aktionären an den Übernehmer fließen. Der ehemalige Topmanager wird dann für seine Rolle beim Ausverkauf mit einer großzügigen Abfindung belohnt , die für ein bis zwei Jahre Arbeit mitunter Hunderte von Millionen Dollar betragen kann. Für den Übernehmer ist dies dennoch ein hervorragendes Geschäft, da er sich den Ruf erarbeitet, scheidenden Topmanagern gegenüber sehr großzügig zu sein. Dies ist nur ein Beispiel für ein Prinzipal-Agent-Problem, auch bekannt als Fehlanreizproblem .

Ähnliche Probleme treten auf, wenn ein öffentliches Unternehmen oder eine gemeinnützige Organisation privatisiert wird . Führungskräfte erzielen oft enorme finanzielle Gewinne, wenn eine staatliche oder gemeinnützige Einrichtung an private Investoren verkauft wird. Wie im obigen Beispiel können sie diesen Prozess beschleunigen, indem sie den Eindruck erwecken, die Einrichtung befinde sich in einer finanziellen Krise. Diese Wahrnehmung kann den Verkaufspreis (zugunsten des Käufers) senken und die Wahrscheinlichkeit eines Verkaufs durch gemeinnützige Organisationen und Regierungen erhöhen. Sie kann zudem die öffentliche Wahrnehmung verstärken, dass private Unternehmen effizienter geführt werden, und somit den politischen Willen zum Verkauf öffentlicher Vermögenswerte festigen.

Übernahmen führen häufig dazu, dass Eigenkapital durch Fremdkapital ersetzt wird. Jede staatliche Steuerpolitik, die den Abzug von Zinsaufwendungen, nicht aber von Dividenden erlaubt , hat Übernahmen im Grunde erheblich subventioniert. Sie kann konservativere oder umsichtigere Unternehmensführungen bestrafen, die ihre Unternehmen nicht in risikoreiche Positionen versetzen . Hohe Verschuldung führt zwar bei günstigen Umständen zu hohen Gewinnen, kann aber bei ungünstigen Bedingungen zu einem katastrophalen Scheitern führen. Dies kann erhebliche negative Folgen für Regierungen, Mitarbeiter, Lieferanten und andere Interessengruppen nach sich ziehen .

Unternehmensübernahmen kommen in den USA , Kanada , Großbritannien , Frankreich und Spanien häufig vor. In Italien sind sie selten, da Großaktionäre (meist einflussreiche Familien) oft über besondere Stimmrechte im Aufsichtsrat verfügen, die ihre Kontrolle sichern sollen. In Deutschland sind sie aufgrund der dualen Aufsichtsratstruktur selten, ebenso in Japan , wo Unternehmen oft eng verflochtene Eigentümerstrukturen aufweisen (bekannt als Keiretsu ), und auch in der Volksrepublik China, wo viele börsennotierte Unternehmen in Staatsbesitz sind .

Es gibt eine ganze Reihe von Taktiken und Techniken, mit denen eine feindliche Übernahme verhindert werden kann.

• Auflösungsgebühr
• Konzentration des Medienbesitzes
• Kontrollprämie
• Liste der größten Fusionen und Übernahmen
• Fusionen und Übernahmen
• Revlon, Inc. gegen MacAndrews & Forbes Holdings, Inc.
• Aktiengebot
• Ausdrücken
• Nachfolgeunternehmen
• Transformationsakquisition

• Scherer, F M. 1988. „Unternehmensübernahmen: Die Effizienzargumente.“ Journal of Economic Perspectives 2 (1): 69–82.

• Picot, Gerhard (Hrsg.) (2002). Handbuch internationaler Fusionen und Übernahmen: Vorbereitung, Durchführung und Integration . Palgrave Macmillan . ISBN 0-333-96867-0OCLC  48588374 .​